Tag: gæld

Gæld og reguleringsaktivitet

Titlen er emnet for mit nye papir med min gode ven Niclas Berggren. Papiret er skrevet med finansiering fra IREF – the Institute for Research in Economic and Fiscal Issues. IREFs executive summary er her, sammen med et link til working paper-versionen.

Pointen med papiret er at undersøge, om økonomisk politik påvirker lands gældsudvikling. Ideen er ganske let et få: Danmarks økonomi er ikke særligt reguleret, sammenlignet med mange andre europæiske lande, og vores gæld er til at overse. Grækenlands økonomi er nærmest reguleret ihjel og landet er de facto bankerot. Er de enkelteksempler eller der en mere generel sammenhæng?

Vi ser tre mulige mekanismer, der kunne forbinde reguleringsaktivitet med gældsudvikling. For det første kunne regulering afspejle den mere overordnede approach til politik, inklusive keynesiansk underskudsfinansiering. For det andet kunne reguleringerne slå så meget (formel) aktivitet ihjel, at regeringen ikke kan finansiere budgettet selvom den ville. Og for det tredje kunne de internationale markeder fortolke øget regulering som et signal om problemer eller økonomisk uansvarlighed. I det sidste tilfælde vil de derfor rationelt hæve den risikopræmie, de kræver, og dermed gøre den eksisterende gæld væsentligt dyrere.

Bundlinjen er – uanset at vi ikke kender den eksakte mekanisme – at vi finder klar evidens for en effekt. Forestiller man sig, at reguleringsniveauet ændres fra dansk til græsk niveau, vil gælden stige med cirka 10 % i løbet af en enkelt femårsperiode. Det lyder måske ikke af så meget, men det er i løbet af en ganske kort periode og vi ser ret klar persistens, så virkningen fortsætter ud i fremtiden. Visse regeringer har måske et ønske om at bringe økonomien under kontrol, men mister reelt kontrollen over finanserne på længere sigt.

Ugens hemmelige nyhed: Grækenland er (stadig) uansvarligt

Igennem en længere årrække har EU-institutioner, politikere og embedsværk i Europa og hos IMF slået knuder på sig selv for at finde bagvendte og venlige måder at udtrykke en ubehagelig sandhed: At det græske politiske system er så dybt dysfunktionelt, at man reelt ikke kan indgå en aftale med landet. I denne uge kom endnu et eksempel på problemerne, da premierminister Alexis Tsipras åbenlyst trodsede EU’s krav om budgetansvarlighed. Ifølge The Telegraph forklarede en EU-talsmand situationen ganske diplomatisk som “The institutions have concluded that the actions of the Greek government appear to not be in line with our agreements.”

Sagen er, at Grækenland pt. skylder cirka 250 % af BNP til udlandet og den græske stat optager stadig ny gæld for at finansiere ældre gæld. Det er ikke sådan, at man blot kan ’balancere’ den statslige gæld med private tilgodehavender, da landets nettogæld er omtrent 138 % af BNP. For at man nogensinde kan tilbagebetale blot en rimelig del af gælden, som grækerne brugte på mange års politisk vellevned i stedet for at investere, må der skæres ned i budgettet. Det burde også kunne lade sig gøre uden større objektive problemer, da den græske offentlige sektor er en af de mindst effektive i den vestlige verden. Oveni er offentlige pensioner og en række offentlige ydelser bemærkelsesværdigt generøse, og langt, langt større end i de fleste østeuropæiske lande.

Tspiras besluttede dog forleden at give en særlig engangs-bonus til pensionister med månedlige indkomster under 800 euro. Bonussen koster den græske stat 620 millioner euro. Han indførte også en speciel momsfritagelse for grækere, der bor på øer i det Ægæiske Hav, og en række mindre udgiftsprogrammer. Den mærkværdige beslutning er kynisk stemmekøb på to fronter: Først ved at målrette nye ydelser til vælgergrupper, der måske ellers ikke havde stemt på Syriza, og for det andet ved at spille på grækernes (dybt umoralske) stolthed – de ekstra udgifter er en hævet midterste finger til de EU-institutioner, man havde lovet at man ville føre ansvarlig budgetpolitik.

Det er svært at se på, hvordan Tsipras og grækerne graver deres egen økonomiske grav. Markederne reagerede for eksempel prompte ved at sende renten på græske ti-årige statsobligationer op med 30 basispoint. Ingen ædruelig økonom regner med, at Grækenland nogensinde betaler gælden tilbage, og de internationale institutioner spiller pt. et spil om, hvem der i sidste ende skal sidde med Sorteper. Det er i særlig grad en bombe under EU-og euro-systemet, da det er et absolut no-go i tysk politik, at Tyskland finansierer græsk uansvarlighed. I et større perspektiv er det også et mareridt for dem, der håber på yderligere EU-integration at forestille sig, hvordan et system der ikke kan håndtere græsk uansvarlighed skulle kunne håndtere et Italien i dyb krise. Og dén krise ser mere og mere sandsynlig ud med et italiensk bankvæsen i næsten frit fald. Man burde have kylet grækerne ud af eurozonen (og Schengen) og ladt dem gå ordentligt fallit i 2010. I dag kan man se konsekvenserne af ikke at indrømme omfanget af fadæsen med det samme, men uden at nogen insider siger det højt. Gør man det, indrømmer man dermed også, at helt centrale dele af EU-institutioner er så dysfunktionelle som en græsk regeringsbeslutning.

Hvor gældstynget er Grækenland?

nettorenter

Den græske statsgæld er enorm både sammenlignet med andre lande og tidligere tider. Opgjort efter OECDs metode svarer nettogælden til næsten 1½ gange bruttonationalproduktet (BNP). Men det er ikke det samme, som at gælden udgør en tilsvarende stor økonomisk byrde. Af figuren fremgår statens nettorenteudgifter som procent af BNP. Som det ses, belaster gælden ikke de offentlige græske finanser væsentligt mere end i andre lande med høj gæld. Rentebyrden svarer til 4 pct. af BNP. Byrden er den samme som gennemsnittet for alle eurolandene, da de gik ind i euroen ved årtusindeskiftet. Lande som Belgien, Ungarn og Grækenland selv lå næsten dobbelt så højt den gang.

Forklaringen på den lave rentebyrde trods den høje gæld er, at Grækenland reelt allerede er gået bankerot. De private kreditorer fik en “haircut” og har nu afhændet resten af deres tilgodehavender. Stort set al gæld er til offentlige myndigheder, og renten er fastsat på et meget lavt niveau – langt under, hvad man skulle betale på markedet.

Derfor handler den græske krise reelt ikke så meget om, at Grækenland ikke har råd til at klare sin gældsbyrde. Det egentlige spørgsmål drejer sig om på den ene side de dybt alvorlige strukturelle problemer i græsk økonomi og på den anden om kreditorernes krav for at fortsætte med de meget gunstige betingelser. Grækenland lider under reguleringer, som det ofte er svært for omverdenen at forstå omfanget af. Det er her, Akilleshælen i græsk økonomi skal findes.

Kreditorerne har stillet to typer af krav. Den første handler om at gennemføre de stærkt tiltrængte reformer. Den anden handler om at nedbringe gælden efter en meget stram plan. Den græske regering mener, at planen er urealistisk. Det kan der være en pointe i. Men regeringen bruger det som påskud for ikke gennemføre de aftalte reformer; Det nytter jo alligevel ikke…

Realiteten er, at kreditorerne hverken vil eller bør lempe på kravene til gældsreduktion, så længe skiftende regeringer ikke vil reformere. Hvis de gjorde det, ville det være en invitation til andre gældsatte lande om at stoppe deres reformer og i stedet vælge politikere fra radikale yderfløje til at regere.

Konsekvensen af den græske krise kan meget vel blive, at landet må forlade euroen. Men det er efter min opfattelse ikke noget, grækerne bør se frem til. Gælden er i euro, så man kan ikke bare devaluere sig ud af den. En devaluering vil ganske vist give en vis forbedring af konkurrenceevnen, men krisen er ikke forårsaget af et klassisk konkurrenceevneproblem. Læg mærke til, at de græske lønninger faktisk er nominelt faldende allerede. Så den primære effekt af at droppe ud af euroen vil formentlig være at inflationsbeskatte den del af den private opsparing, som endnu ikke er nået i sikkerhed. Det er præcis det modsatte af, hvad græsk økonomi har brug for; Tillid til at investere og allokering gennem markedsmekanismer, ikke politisk magt.

 

 

Hvad #$*! forestiller grækerne sig?

Den græske regering har åbenbart cirkuleret et non-paper efter at Eurogroup-mødet om de græske problemer var slut (Hattip: Robert Went). Her er teksten, som man kun kan ryste på hovedet af. Oversættelse følger.

  1. Today is a page-turning day for Greece. Negotiations mean giving fights without going back on the public mandate you have received. [Today] proves that a negotiation could have happened all those years ago and that Greece is not isolated, not heading towards the rocks, and not continuing with the Memoranda.
  2. The design to trap the new Greek government until 28 of February was overturned. The fundamental strategic plan for the time period (4 months), in the framework of an intermediate agreement, which will give us the possibility of negotiation, was successful.
  3. The blackmailing attempts in the last 24 hours came to nothing. The request for an extension of the loan agreement was eventually accepted in principle, and it constitutes the basis of further decisions as well as upcoming developments.
  4. The recessionary measures on which the former government was bounded were overturned (Hardouvelis email about pension cuts, tax increases etc), as well as the agreements about the exorbitant and out-worldly primary surpluses.
  5. The extra-institutional construct of TROIKA, which was giving orders and had become a new superpower, is finished.
  6. The new Greek government will present its own list of reforms for the next intermediate stage, proposing those that represent a common ground.
  7. The Greek government and Europe will take the necessary time in order for the negotiation towards the final transition to begin, from policies of recession, unemployment, and social insecurity towards policies of growth, employment and social justice.
  8. The Greek government, with clear mind, will continue its governmental work, having on its side Greek society, and will continue the negotiation until the final agreement in the summer.

Min subjective oversættelse af det græske non-paper er: 1) Vi vil ikke overholde tidligere aftaler; 2) Vi betragter vores nye karensperiode som et oplæg til yderligere forhandling; 3) Enhver forhandling skal give os flere penge; 4) Vi har ikke tænkt os at skære ned nogen steder; 5) Vi har tænkt os at ignorere alle institutionelle kreditorer, uanset at de samarbejder; 6) Vi gør hvad vi vil uanset hvad I siger; 7) Vi har ikke tænkt os at svare klart lige med det samme; og 8) Resten af Grækenland vil heller ikke betale sin gæld, så hvorfor skulle vi ville det?

Syriza-regeringen fortjener i hurtigt stigende grad sit nye øgenavn: Feta-forbryderne. Hvis de af en eller anden ukendt årsag faktisk mener det alvorligt, at de vil rydde op, kan de starte med lørdagens anbefaling fra Die Welt: Grækenland må begrave sine drømme.

Hvad nytter det at få eftergivet statsgæld?

I 2012 gik Grækenland de facto statsbankerot, og deres gæld blev opkøbt af mere velvillige kreditorer for at redde dem fra total kollaps i statsfinanserne. Dermed opnåede grækerne en langt længere gennemsnitlig løbetid på gælden, en betydelig mindskelse i renteudgifterne og samlet set en eftergivelse af gælden svarende til 66% af BNP. Det er så at sige gået så godt, at Grækenland nu bruger mindre end både Spanien og Italien på at betale renter til gælden — under 3% af BNP.

Ikke desto mindre er den samlede gæld stadig høj og den økonomiske situation stadig elendig. Grækenlands nye regering kræver yderligere eftergivelser.

Spørgsmålet er, om gældseftergivelse overhovedet virker efter hensigten?

Continue reading

Gældskrisen og ”det forenede Europa”

Gældskrisen raser i store dele af EU og politikere fra alle sider af feltet er i gang med at skyde skylden på såkaldt uansvarlig spekulation. Van Rompoy og Baroso meldte ud i går, at den eneste vej frem er yderligere integration – under kodeordet ”koordination” ønsker man nu at centralisere en betragtelig af EU-landenes finanspolitik. Med andre ord ønsker de et skridt mere mod et Europas Forenede Stater. Men – og det er to store men’er – har man aldrig hørt om moral hazard i Bruxelles, og er euroen måske problemet snarere end løsningen?

Mit syn på tingene er ret klart: Euroen har været fejlkonstrueret fra starten, ikke mindst fordi man implicit stolede på, at bare man fik fælles valuta ville lande i Sydeuropa med en århundrede lang tradition for uansvarlighed på magisk vis blive quasi-tyskere. Men de uansvarliges Ghost of Christmas Yet To Come, moral hazard, slog til igen. I det øjeblik man kunne låne af Tysklands troværdighed som medlem af euroen fik man afgang til langt billigere lån, og begyndte forbrugsfesten. Og så længe problemerne blev så store, at de truede euroens overlevelse – og dermed hele det store politiske projekt, som EU er – ville man kunne afpresse resten til at hjælpe, og dermed få mulighed for at gøre mindre og ikke mindst udskyde upopulære reformer (læs også Andreas Berghs beskrivelse af, hvis euroen ikke havde eksisteret).

Er man i tvivl om det er endnu en refleksion af gabet mellem Nord- og Sydeuropa, kan man jo passende starte med renten på tiårige statsobligationer (data her). De peger klart på markedets samlede risikovurdering. Helt særligt er det vel værd at bemærke, at landene udenfor euroen (i Vest) klarer sig klart bedst. Og som en lille krølle på halen: Hvis man bare ser på risikovurderingen, er Tjekkiet et land der hører til Nord.

Hvordan reducerer man bedst offentlig gæld?

Oven på finanskrisen er mange lande endt med en stor – og voksende – offentlig gæld. Flere var allerede før krisen langt fra på en bæredygtig kurs. Grækenland ville for eksempel være endt i store problemer uden krisen, der blot afslørede hvor dårligt, de græske statsfinanser havde det. Andre lande har forsøgt sig med store keynesianske finanspolitiske pakker, uden at man dog umiddelbart kan se meget effekt. I alle disse lande har regeringerne opbygget en stor gæld, der stiger i takt med at man udskyder de politisk smertefulde valg, der kan bringe økonomien på ret køl igen.

Men gælden skal ned, også i Danmark, og spørgsmålet er derfor, hvordan man bedst gør det. Skal man rette statsfinanserne op ved at hæve skatterne – og hvilke skatter – eller bør man sænke udgifterne i stedet for – og i det tilfælde, hvilke udgifter? Ny forskning fra den europæiske centralbank giver svar på, hvilke strategier der normalt bringer succes på længere sigt, når man skal have statsgælden ned.

ECB’s Christiane Nickel, Philipp Rother og Lilli Zimmerman har i papiret ”Major Public Debt Reductions: Lessons from the Past, Lessons for the Future” (ECB working paper 1241) set på gældsreduktion i perioden mellem 1985 og 2009 i Europa. Og deres erfaringer bliver ikke populære. En lang række tests viser klart, at permanente gældsreduktioner kommer fra reduktioner i offentlige udgifter, og helt særligt reduktioner i sociale udgifter og lønninger i den offentlige sektor. Hvis man er heldig eller dygtig og får højere økonomisk vækst, hjælper det indlysende nok også med at reducere gældsbyrden. Sidst, men ikke mindst, viser det sig at permanente gældsreduktioner er mere sandsynlige når lande får højere omkostninger ved at servicere deres eksisterende gæld.

Omvendt virker det ikke som om at skatteforhøjelser og mere generelt forsøg på at øge statens indtægter er en effektiv måde at reducere gældsbyrden på længere sigt. Med andre ord virker det ikke sandsynligt, at traditionelle løsninger, der søger at bevare statens størrelse, kommer til at virke. En del af problemet er, som Nickel, Rother og Zimmerman nævner, at udgiftsforhøjelser har en tendens til at føre til lavere vækst, mens massive reduktioner af europæiske landes offentlige udgifter på længere sigt er gavnlige for den langsigtede vækst, og derfor også ekstra gavnlige for en permanent gældsreduktion.

Med de nye indsigter fra ECB kan man måske se Europas og USA’s problemer i et nyt lys. Er Obama-administrationen på ret kurs, når de forsøger at hæve skatterne og blande sig i økonomien? Har man politisk vilje og ansvarlighed i Grækenland, Portugal eller Italien, når nedskæringer bliver pinligt nødvendige? Er der europæiske lande, man lige så godt kan afskrive? Det sandsynlige svar er nok nej, nej og ja. Og hvad med Danmark? Hvad er strategierne fra S-SF og regeringen, når også den danske gæld begynder at stige? Tja, det er ved at blive svært at være optimist, når man nu ved, hvad der normalt virker.

Letter ulandshjælp gældsproblemer?

Jeg havde forleden den fornøjelse, at et af mine papirer blev accepteret og nu bliver publiceret i European Journal of Political Economy. Papiret, der er skrevet sammen med to tidligere studerende, er det første af min forskning der peger på potentielt positive virkninger af ulandshjælp. Men det er med en stor og underlig twist.

Papirets forhistorie er lidt speciel. For fire år siden vejledte jeg en bacheloropgave. De to studerende, Christina Bjerg og Anne Holm, havde sat sig for at teste, om ulandshjælp virkeligt ikke virker. Det blev til en meget grundig statistisk gennemgang, hvor de måtte konkludere som vi andre at, nej, man finder aldrig et signifikant resultat og selv fortegnet på effekten svinger mellem positiv og negativ. Men til en af de sidste vejledninger kom de så med en række tests på interaktionseffekter, dvs. om ulandshjælp virker under specifikke betingelser. Og min interesse vågnede med et sæt, da de fortalte, at de også have testet for en effekt i særligt forgældede lande, og faktisk fandt noget. De vågnede derefter, da jeg med respekt i stemmen kunne fortælle, at det var der ingen, der havde tænkt på indtil nu – altså før to bachelorstuderende på Handelshøjskolen testede det med en relativt klar teoretisk begrundelse i baghovedet. Vi besluttede os for at skrive en kort artikel om emnet, og det er dén, der nu publiceres i European Journal of Political Economy. Continue reading

Tillykke med gælden – her er flere euro

I kølvandet på stadigt stigende problemer med den finanspolitiske bæredygtighed i større medlemslande af eurozonen, har EU-landene forleden besluttet at stille en fond på 750 milliarder euro til rådighed til eurolande, der kommer i lignende situationer som Grækenland. Det er ganske svært at se den rent økonomiske logik i beslutningen, hvis man ikke besnæres af argumentet om at forhindre en dominoeffekt. Fra politisk side er man da heller ikke så tåbelig, at man ikke ser – og indrømmer – at en sådan fond i sig selv vil fjerne nogle af konsekvenserne af at forgælde sig med vilje. Så man har indbygget nogle aldeles utroværdige politiske krav. Continue reading

© 2017 Punditokraterne

Theme by Anders NorenUp ↑