Kommentarer til: Gæsteindlæg af Carsten Valgreen: Et par liberale svar på den finansielle og økonomiske krise

Af: JR

JR — Sun, 22 Feb 2009 10:24:29 +0000

LuckyLibertas: “Det væsentlige er, at påpege hvorfor fed mfl. ikke kan agere efter hensigten; og her hjemme få den almindelige dansker til at forstå hvad folk som Barro siger.”Jeg er helt enig i, at det er en god ide at have en teori for hvor man vil hen – og at denne skal kommunikeres ud. Det er imidlertid også nødvendigt at definere en række skridt på vejen som hver især skal give en mærkbar forbedring af de nuværende tilstande. Det politiske klima i Danmark er ikke til revolutioner, men til inkrementielle forandringer.Hvis man blot fremstiller en teori (som kan være teoretisk velbegrundet) som ligger langt fra den nuværende modus operandi og som har behov for at blive valideret af markedet har den ganske enkelt ikke nogen chance for at blive til virkelighed (men det behøver naturligvis ikke være de samme som argumenterer for vejen og teorien).

Af: Nicolai

Nicolai — Sat, 21 Feb 2009 23:24:42 +0000

@ indlæg 18 om flokadfærd kan jeg lige igen supplere med lidt konkrete erfaringer fra ejendomsbranchen, som jo hidtil har været central i den her krise.Flokadfærden gælder jo naturligvis i meget høj grad for asset managers i de egentlige investeringsfonde (pensionsselskaber osv.), men opturen har jo varet så lang tid at alle begyndte at opføre sig som asset managers. Særligt bankerne udøvede spekulation på egne og andres vegne, og deltog på grund af de ekstraordinære gevinster i en enorm risikotagning. Alt det er selvfølgelig kendt stof – men for dem som ikke har været så tæt på kan jeg oplyse at det ikke er normalt at banker udlåner 2 – 3 chiffrede mio. beløb med en selvskyldnerkaution og en garanti i købsaftalen som eneste sikkerhed, men det er der reelt hvad vi har oplevet, lidt surreelt.Tilbage til topic så har jeg i offentligheden savnet en diskussion af hvordan reguleringen har påvirket negativt siden nedturen startede. Et af de fænomener jeg er stødt på i lidt for rigeligt omfang er fx pensionssektorens binding til balancer mellem forskellige aktivklasser. Den offentlige regulering af pensionskasserne omfatter jo ikke kun sikkerhedsstillelse og likviditet, men også fordelingen mellem aktivklasser og deres risiko målt på markedsværdien. I store træk ligger pensionskasserne investeret i ejendomme, aktier og obligationer. Når vi ser et så massivt fald i aktierne som sket i løbet af 2008 bliver balancen mellem klasserne forskudt, og pensionskasserne bliver tvunget til at afhænde ejendomme i det sureste marked i mands minde. Så kan de købe dem igen til dobbelt pris når konjunkturerne vender opad igen. Den mekanisme lå jo også bag brandudsalget af korte realkreditobligationer i efteråret.Noget er blevet fikset med reguleringen lige op til flexauktionen i december, men der er ikke nogen tvivl om at offentlig regulering lige nu er med til at lægge yderligere et pres på ejendomsmarkedet til skade for stabiliteten i den finansielle sektor (nå, ja og ejendomsbranchen, men den er jo af lidt mindre betydning i det store billede).Dette bare for at give et eksempel på at den negative flokadfærd også kan skabes på baggrund af offentlig regulering af pensionskasser og andre investeringsfondes investeringsmuligheder. Skulle nogle af alle de tanker som pt. er på spil angående offentlige regulering af bank- og pensionssektoren blive aktuelle er der risiko for at de næste excesser (godt ord det andet er så trættende – hvornår køber man måske et aktiv alene på det pålydende afkast og ikke på forventning om en positiv værdiregulering, som ellers er den populære bobledefinition?) bliver desto større, idet alle reguleres til at have samme investeringsadfærd./Nicolai

Af: LuckyLibertas

LuckyLibertas — Sat, 21 Feb 2009 06:03:10 +0000

RasmusE,Det, som blev nævnt, var en guldstandardækvivalent, og hvilken nytte gør iøvrigt nationalbanker lige præcist…………………Hvis, disse emner kan bringe os ligeså langt i liberal retning, som marxisternes utopiske snak kunne bringe os ind i dagens gennemregulerede socialisme…..Det væsentlige er, at påpege hvorfor fed mfl. ikke kan agere efter hensigten; og her hjemme få den almindelige dansker til at forstå hvad folk som Barro siger. Mere grundlæggende, så er det faktisk også i orden at sætte spørgsmålstegn ved det moralske i, at Staten blander sig i det, som kan styre sig selv bedre.

Af: RasmusE

RasmusE — Sat, 21 Feb 2009 03:54:08 +0000

Guldstandarder og afskaffelsen af nationalbanken.Jeg synes altså stadig, at de liberalistiske ideer bevæger sig omtrent lige så langt fra virkeligheden, som marxisternes fra 70´erne.

Af: Søren Hove Ravn

Søren Hove Ravn — Sat, 21 Feb 2009 03:15:30 +0000

Carsten,Jeg var ude i noget GMM, men da jeg ikke er helt sikker på at jeg kan stå 100% inde for økonometrien er det ikke blevet “offentliggjort”.

Af: The Citizen

The Citizen — Fri, 20 Feb 2009 10:23:52 +0000

Carsten, tak for svaret – det var mest ment som en djævelens advokat-ting. Men alligevel.Og tak for at tage kampen op, det er lidt af en uriaspost, du har taget på dig dér; sådan at gå rundt og påstå, at markedet kan fejle :-)Så bare lige til sidst: Jeg sidder selv tilbage med en fornemmelse af, at det (også) lykkedes “markedet” at outsmarte sig selv; at man til sidst fik konstrueret så sindrige sammensatte og “kunstige” værdipapirer, at ingen rigtigt havde styr på, hvor aben egentlig sad. Så alle købte løs, fordi det bare gik op, op, op! og hvem vil stå tilbage for CIO’en i nabobygningen, der kan hive 20% hjem om året?Og da en eller anden idiot lige pludselig udbrød, at kejseren formentlig ikke havde noget tøj på, så hoppede kæden af og det hele gik i stå meget, meget hurtigt.Samt at måske bare en lille bitte smule mere regulering kunne have gavnet her.Er det helt off base?mvh

Af: David Pedersen

David Pedersen — Fri, 20 Feb 2009 09:13:30 +0000

Forøvrigt er nedenstående kommentar om “the dismal science” ganske god..”Bizarrely, suddenly everyone is interested in economics, but most academic economists are ill-equipped to address these issues”http://business.theatlantic.com/2009/02/wheres_my_money_idiot.php

Af: Carsten Valgreen

Carsten Valgreen — Fri, 20 Feb 2009 08:50:50 +0000

@The CitizenNej. Det er meget “on base”. Markedsfejlen ligger blandt andet i udliciteringen af investeringsbeslutningen til asset managers (via pensionskasser). Det giver oplagte principal/agent problemer og er formentlig medvirkende til at skabe flokadfærd. Jeg tror at den institutionaliserede opsparingsform (hvor en del er tvangsudskrevet) som dominerer markederne i dag har indbyggede problemer. Jeg overvejede at skrive det som et af de “liberale svar”, men det blev nok for omsig gribende. Calomeris har arbejdet en del med selve subprime krisen og en hans konklusioner er at flokadfærd på “buy side” bærer et stort ansvar fordi der er tale om uddelegering af investeringsbeslutninger “http://www.voxeu.org/index.php?q=node/1561″@Mikael”Hvis een af de afgørende årsager til det sidste 10-års vækst har været inflationær pengepolitik (målt i asset prices, ikke CPI)”. Men der er skudt langt over målet. Den afgørende årsag til de sidste 10 års vækst er de sidste 10 års produktivitetsvækst. Den samlede formue i USA er eksempelvis ikke vokset hurtigere end BNP (huse op, men aktier har jo ikke gjort det fantastisk heller ikke frem til for et år siden). I øvrigt er den amerikanske opsparingskvote ikke faldet, i hvert fald ikke ift faldet i 1980erne og 1990erne. Billedet af at “al vækst har været drevet af kapitalgevinster og lempelig pengepolitik” er helt ved siden af virkeligheden i data. I de sidste 10 år er US real business sector output steget med 30%, mens forbruget er steget med 33%.”I dén sammenhæng er det i øvrigt interessant at Fed holdte op med at sterilisere deres indgreb engang i løbet af 2008 – hvorfor den beslutning blev truffet er der ikke helt klarhed over” Det er der nu rimelig klarhed over. Årsagen er at de nåede nulrentegrænsen, og at de ønskede at garantere likviditet i markederne. Bernanke har lige holdt en udemærket tale om det her: http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/bernanke20090218a.htmMed hensyn til at “suge likviditet op” er det ikke det problem som mange forestiller sig. Langt den største del af de fordringer Federal Reserve køber er kortfristede, og løber dermed ud af sig selv (3 mdrs commercial paper). Eller de kan simpelthen sælges når markedsforholdene tillader det.

Af: David Pedersen

David Pedersen — Fri, 20 Feb 2009 08:48:42 +0000

Som Carsten også skriver ovenfor, så handler det vel i første omgang at få styrket/reetableret det “liberale projekt”. Og til den sag hjælper det så ikke stort, at de liberale fremstår som venstrefløjen i 70’erne, med udtallige opslitninger og afskalninger (for eller imod guldfod, for eller imod demokrati etc.). Ej heller hjælper det stort kun at fremhæve “over-regulering” som den primære kraft til miseren pt. – det vinder ikke flere proselytter, kun færre. Dernæst så virker det mere troværdigt når en privat ansat økonom (Carsten) argumenterer som i indlægget ovenfor, end når to statsfinansierede ikke-økonomer (PKK og Christopher Azrouni), der vel ikke har den store føling med markedet?, argumenterer for mindre regulering…

Af: Mikael

Mikael — Fri, 20 Feb 2009 08:00:48 +0000

Tak for svaret, Carsten.

Af: Carsten Valgreen

Carsten Valgreen — Fri, 20 Feb 2009 07:40:12 +0000

@Mathias m.fl.Det jeg sagde var, at bruge guld som anker, er som at lade en abe sætte renten. At lade markedet sætte renten efter et inflationsmål, f.eks. ved at give pengemarkedet likviditet igennem udstedelsen af 2-3 års inflations kontrakter (sådan at markedet implicit sætter rente/likviditetsmængde konsistent med inflationsforventning) er at bruge “den usynlige hånd”. Det sidste er en interessant ide.Men historisk startede vi jo uden centralbanker, og de blev siden opfundet i en reaktion på bankkriser og ustabilitet (I USA blev Federal Reserve først oprettet i 1913, bl.a. i en reaktion på den store bankkrise i 1907, så vidt jeg husker). Så inden vi skyder al skyld for finansiel ustabilitet på centralbanker, er det nok en ide at huske at de opstod som en (muligvis fejlagtigt) offentlig reaktion på markedskriser.@SørenJeg elsker rules/discretion debatten, så jeg er enig i at den er interessant (sidder gud hjælpe mig og skriver om det nu, hvor der er X-factor). Mht dit papir, hvordan sikrede du dig mod multicollineritetsproblemer når du fittede fed funds med aktiemarkedet? Kan du evt poste det?Fundamentalt tror jeg ikke der er meget forskel på, den rente markedet havde sat og en Taylor regel. Og jeg tror ikke fejlen alene er pengepolitik, men også nogle incitaments- og lovgivningsstrukturer i det amerikanske realkredit marked. Bemærk, at danske huspriser er faldet omtrent så meget som amerikanske (og faldt mere i starten af 90erne) uden at det har fremprovokeret så mange tvangsauktioner. Det er ikke et tilfælde.

Af: Søren Hove Ravn

Søren Hove Ravn — Fri, 20 Feb 2009 07:19:44 +0000

Tak til Carsten Valgreen for et gennemtænkt indlæg. Jeg er helt enig med dig i at guldstandarden er et temmelig arbitrært “anker” og ikke noget særlig tillokkende alternativ.Når det er sagt vil jeg dog gerne bidrage til det kor, som kritiserer The Fed for at bære en meget stor del af skylden for den situation, vi nu står i. Du har helt ret i, at den debat ikke overbeviser manden på gaden om, at rygterne om liberalismens død er stærkt overdrevne, men det betyder ikke at den uinteressant. I særdeleshed ikke når man skal designe pengepolitikken i fremtiden, hvor debatten om “rules vs discretion” igen bliver relevant. I al beskedenhed har jeg selv udført et studie, som fandt at Fed siden 1990 (signifikant) har reageret med rentesænkninger, når aktiepriserne falder, men ikke har korrigeret opad når aktierne er steget. Den slags asymmetri må vel i sig selv betegnes som en policyfejl der vil noget? Desuden strider det jo imod Bernankes egne resultater (med Gertler, 1999 og 2001) om at centralbanker grundlæggende ikke bør reagere på asset prices.Hvis man som liberal fortsat skal kunne forsvare et system som det nuværende kræver det vel, at Fed og andre centralbanker finder tilbage til den stabilitet og ikke mindst transparens, som regler af Taylor-typen medfører. En af de helt centrale ting den aktuelle krise har lært os må vel være, at diskretionære indgreb (ikke kun i rentepolitikken, men også mere generelt) skader langt mere end de gavner, jævnfør også det paper af John Taylor, som der allerede er linket til i denne post.

Af: LuckyLibertas

LuckyLibertas — Fri, 20 Feb 2009 07:15:40 +0000

Nationalbanker, er ganske enkelt planøkonomi, så hvorfor argumenterer flere liberale ikke vægtigt for nedlæggelsen af samme?Penge er en vare og hvorfor skal Staten bestemme hvad den vare koster.Byttesymboler er tillid og tillid reguleres bedst i de mange små enheder. Udliciteret institutionel tillid er ikke ordet tillid værd.

Af: Christopher Arzrouni

Christopher Arzrouni — Fri, 20 Feb 2009 02:26:26 +0000

@ DavidJa, jeg er en skattefinansieret ikke-økonom. Så jo, jeg har ikke “den store føling med markedet”.Til gengæld har jeg en endog temmelig stor føling med det politiske system – både vore rare bureaukrater og vore fremsynede, rationelle politikere.Så jeg har faktisk lidt at have min skepsis i – mht. politisk regulering. På dette ene punkt kalder jeg mig gerne ekspert.vhChristopher

Af: Mikael Thoustrup

Mikael Thoustrup — Fri, 20 Feb 2009 02:16:18 +0000

@ Mathias: Jamen jeg er helt enig i hvad du skriver, mit spørgsmål (omend muligvis lidt sløret) til Carsten Valgreen gik også på, om det overhovedet var muligt at kickstarte økonomien med stimuluspakker – det var jo ikke muligt at bringe orden på pengemarkederne med alverdens instrumenter som centralbankerne har tilført. Hvis een af de afgørende årsager til det sidste 10-års vækst har været inflationær pengepolitik (målt i asset prices, ikke CPI), er det skadeligt og et hvert forsøg på at få os på dén kurs igen må alt andet lige føre til inflationær pengepolitik igen. I dén sammenhæng er det i øvrigt interessant at Fed holdte op med at sterilisere deres indgreb engang i løbet af 2008 – hvorfor den beslutning blev truffet er der ikke helt klarhed over – men jeg ser dét som en af faktorerne der kan blive afgørende i bestemmelsen af krisens længde. Når al den likviditet der sidenhen er blevet pumpet i markederne skal ud igen, kan jeg ikke forestille mig andet end at den effektive rente siger. Når økonomien skal genrejses, ville det være ønskeligt hvis det var output-gappet frem for inflationen der var afgørende i Taylor-ligningen.. Den problemstilling er jeg i øvrigt også interesseret i at høre Carsten Valgreens vurdering af.MvhMikael

Af: Mathias

Mathias — Fri, 20 Feb 2009 00:37:49 +0000

Problemet med Carstens forslag for en liberal synsvinkel er, at den taler for planøkonomi. Central styring af renten og en skabelse af en kunstig inflation. Jeg må tilstå, at jeg ikke har kunnet forstå Carstens argumentation for denne planøkonomi. Markedet gør stort set alt bedre end Staten, så hvorfor ikke afskaffe Nationalbanken? Idéen om en abe der er dårligere end Bernanke virker underlig? Det er jo ikke en abe, men en usynlig hånd der agerer bedre end en mand, der har været bidragende til at skabe denne krise. Derudover er der ingen, som påstår, at markedet handler rigtigt i alle sammenhænge. I et frit samfund vil det reagere typisk rationelt, men i et blandingssamfund kan det blive manipuleret til at foretage irrationelle beslutninger. Læren af denne krise er ikke at liberale skal være midtersøgende. Så kald jer dog socialliberale. Men krisen må være et tegn på de problemer der opstår ved at blande markedetet med offentlig regulering og planøkonomi.

Af: Carsten Valgreen

Carsten Valgreen — Thu, 19 Feb 2009 10:51:29 +0000

Kære ChristopherJeg er ikke uenig i at boligmarkedsboblen og kreditproblemerne i høj grad var forårsaget af en alt for lempelig amerikansk pengepolitik i 2002-5. I danske bank skrev vi en serie på 8 papirer fra starten af 2005 til 2007 med fælles titlen “Awash with cash”, hvor jeg var indblandet i at skrive de fleste af dem. Temaet var grundlæggende at amerikansk pengepolitik var alt for lempelig og at det havde konsekvenser for asset markets. Så jeg må have formuleret mig upræcist/klodset hvis du læste indlægget som en bastant afvisning af pengepolitiske årsager til krisen. Så, nej, jeg er ikke uenig med John Taylor eller dig mht den centrale rolle Federal Reserve spillede i at skabe redeligheden. Jeg er ikke et sekund i tvivl om at verden havde set anderledes ud, hvis Federal Reserve havde begyndt at hæve renten i 2003 i stedet for 2004.Bemærk i øvrigt også at det ikke “bare” var Greenspan, men at Bernanke var en af de mest vokale stemmer for lempelig politik i 2003. Min tanke var mere at politisk-taktisk vinder disse argumenter ikke mange debatter alene.

Af: Zoolander

Zoolander — Thu, 19 Feb 2009 10:34:52 +0000

@ Jan MadsenHvis vi havde benyttet guldstandarden (eller hvad den nu hedder) havde vi vel heller ikke oplevet den velstand og fremgang som vi har oplevet de seneste 50-60 år?Så havde der vel ikke været penge nok i omløb, og derfor havde vi stadig kørt rundt i hestevogn og fået lys fra en tran-lampe.Forstå mig ret, jeg er helt med på at disse “kunstige penge” skaber et problem (som vi ser nu), da der ikke er nogen reel produktion/værdi bag dem.Men spørgsmålet er, om ikke det er et nødvendigt onde for at opleve stor fremgang i levestandard. Vil i denne forbindelse høre jeres mening:Kunne man ikke reducere behovet for de før omtalte “kunstige penge” ved at holde relativt uproduktive offentlige sektorer i ave?Kunne det ikke mindske problemet, hvis ikke det var fordi at vi bl.a. i Danmark har et stort apparat der kræver enorme pengemængder at holde kørende?Husk på at vi specielt i Danmark baserer vores økonomi på kredit, da vi med de absurde skatter vi har ikke har en jordisk chance for at spare op.

Af: The Citizen

The Citizen — Thu, 19 Feb 2009 10:12:32 +0000

Er der grænser for vækst?

Af: Christopher Arzrouni

Christopher Arzrouni — Thu, 19 Feb 2009 09:23:36 +0000

Kære Carsten,Jeg er enig med dig i, at liberale ikke skal argumentere for, at markeder er pefekte, men at tåbelige politikere kan gøre tingene værre.Men jeg synes decideret, at du stikker blår i øjnene på sig selv, når du afviser, at en af de store skurke i denne krise er den amerikanske Centralbank og amerikanske politikere.Lad mig henlede læsernes opmærksomhed på det link til John Taylors artikel, som du selv henviste – billigende – til. Når du selv nævner Taylor, er det vel på sin plads også at nævne, at Taylor er kritisk over for den lempelige pengepolitik, Centralbanken førte? Og at Taylor ser det som en direkte anledning til krisen?Et par uddrag, som illustrerer, at du ikke er helt på bølgelængde med Taylor, selvom du henviser til ham:”I begin by showing that monetary excesses were the main cause of that boom and the resulting bust.””There was no greater or more persistent deviation of actual Fed policy since the turbulent days of the 1970s. So there is clearly evidence that there were monetary excesses during the period leading up to the housing boom. The unusually low interest rates decisions were, of course, made with careful consideration bymonetary policymakers.””In the United States there were other government actions at play here. The government sponsored agencies Fannie Mae and Freddie Mac were encouraged to expand and buy mortgage backed securities, including those formed with the risky sub-prime mortgages. While legislation, such as the Federal Housing Enterprise Regulatory Reform Act of 2005, was proposed to control these excesses, it was not passed into law. These actions of these agencies should be added to the list of government interventions that were part of the problem.”Jeg er helt med på dine argumenter i øvrigt. Men jeg synes, at du har malet dig op i et mystisk hjørne ved så bastant at afvise de politiske årsager til krisen, som (andre) liberale har henvist til.vhChristopher