For det første har centralbankerne som bekendt været i gang med at stramme pengepolitikken for at få bugt med den høje inflation og modvirke de foregående års ekspansive politik. SVB-krisen var første rigtige bump på den vej, som med stor sandsynlighed vil rumme mange flere økonomiske udfordringer.  Vi har f.eks. ikke rigtig set nogen større stigning i ledigheden endnu. Den amerikanske centralbank, Fed, har selv peget på, at virksomheder uden for banksektoren kan komme i de vanskeligheder, SVB havnede i. Stigende renter uden tilsvarende stigning i indtjeningen vil uvægerligt gøre ondt mange steder.

Så spørgsmålet er, i hvor høj grad bankkrisen vil svække Feds appetit på fortsat stramning. Fed kan måske i en vis udstrækning henvise til, at en bankkrise i USA i sig selv vil virke på samme måde som en pengepolitisk stramning, og at den derfor behøver at gøre mindre selv. Men hvis den bliver mistænkt for at ryste på hånden, bider inflationsforventningerne sig fast. Det er også blevet bemærket, at de amerikanske myndigheder var hurtige til at stille likviditet til rådighed for SVB – selv om traditionel logik tilsiger, at likviditet kun skal tilføres til banker i likviditets- og ikke solvensvanskeligheder – og udvide indskydergarantiordningen til alle indlån uanset størrelse. Det svækker også tilliden til, at Fed har mod og vilje til at realisere sit mål om at normalisere inflationen. Og fordi det i sig selv gør inflationsforventningerne mere hårdnakkede, øger det centralbankens dilemma.

Foreløbig valgte fed onsdag at foretage en beskeden renteforhøjelse på ¼ point, men lod det stå åbent, om der kommer flere indtil videre.

Det er også blevet bemærket, at den europæiske centralbank ECB torsdag sidste uge holdt fast ved sin annoncerede linje og satte renten op med ½ point. Men lad os se, hvor stort modet er, hvis f.eks. EU-lande med svage offentlige finanser begynder at mærke det øgede pres, eller EU-banker også begynder at komme under pres.

For det andet er der blevet lagt mærke til, at SVB-bankens vanskeligheder tilsyneladende kom bag på de finansielle myndigheder, som ellers navnlig siden finanskrisen har udsat bankerne for massiv kontrol og regulering. Her er det værd at notere, at SVBs krise ikke skyldes overudlån til kriseramte sektorer eller komplekse konstruktioner med finansielle instrumenter – eller på anden måde minder om bankkrakkene under finanskrisen.

SVBs problem var i virkeligheden meget banalt. Den har spekuleret i, at rentekurven ville forblive “normal” – dvs. at den korte rente er lavere end den lange. Kort fortalt har banken taget imod indlån til en meget lav rente og så placeret dem i længere statspapirer med en lidt højere rente. Da rentekurven vendte, begyndte kunderne at trække indskuddene ud for at placere dem til højere rente i korte papirer. Samtidig førte stigende renteniveau til, at også den lange statsobligationsrente steg noget, så kurserne på bankens obligationsbeholdning faldt. Men når kunderne trak deres indskud ud, blev SVB nødt til at sælge statsobligationerne med kurstab. Udsigten til at sådanne kurstab ville trække tæppet væk under bankens egenkapital startede et “run” på banken, som gjorde problemet endnu mere akut. Men grundlæggende var bankens problem ikke, at den blev udsat for et “run”. Det var, at dens spekulationsstrategi var slået fejl og dens kapital tabt.

Hvordan kan denne risiko have undgået tilsynsmyndighedernes opmærksomhed? Problemet var som sagt helt banalt. Måske derfor. Et af de reguleringsmæssige dogmer siden finanskrisen har været, at banker skulle holde store mængder af “sikre”, likvide statspapirer. Tilskyndelsen er så stærk, at der i realiteten er tale om et subsidium til stater med svage offentlige finanser (græske og italienske statspapirer anset f.eks. for sikre). Problemet er dog ikke, at statspapirerne hos SVB ikke har været sikre. Det er ikke den amerikanske stats kreditværdighed, som har skabt missæren. Men statspapirer er jo ikke kurssikre. Når renten stiger, falder kursen. Og det kan skabe helt samme problem, som hvis bankaktiverne var blevet ramt af tab.

Når tilsynsmyndighederne ikke har opdaget denne risiko, hænger det angiveligt bl.a. sammen med, at en skarp pengepolitisk opbremsning med inverteret rentekurven åbenbart ikke er indgået i de stresstest, man har udsat bankernes kapital for. At det skulle komme dertil, at de pengepolitiske myndigheder tillod en så voldsom stigning i inflationen, var der åbenbart ikke fantasi til at forestille sig – eller også var det tabu?

For det tredje er der så historien om Credit Suisse, som på afgørende punkter adskiller sig fra SVB. Modsat SVB er Credit Suisse en systemisk vigtigt bank, som fyldte meget i banklandet Schweiz og i øvrigt har mere end 100 år på bagen. Dens vanskeligheder skyldes heller ikke en banal spekulation, men vedholdende forlydender om, at den havde brændt sig på køb af aktiver, som var blevet meget mindre værd end de bogførte værdier. Ingen ved vist rigtigt hvor slemt, det stod til, men banken var ikke (som SVB) insolvent ved salget til UBS. Aktionærerne i Credit Suisse fik reelt kun en slik for salget – i alt fald en langt lavere pris, end aktierne var værdisat til på børsen, da handlen lukkede fredag, selv efter at aktien var faldet markant forinden.

Det, der tilsyneladende udløste krisen, var – ud over et nervøst marked efter SVB-insolvensen – at en talsmand for Credit Suisses saudiske hovedaktionær offentligt afviste, at det kunne komme på tale at skyde ekstra kapital i banken. Derefter besluttede den schweiziske regering og nationalbank flere bemærkelsesværdige ting i løbet af weekenden. Forløbet er beskrevet i Financial Times (som jeg her baserer mig på). Det var i realiteten regeringen, som bestemte, at UBS skulle købe Credit Suisse. Andre interesserede fik et signal om at holde sig væk. Der var tilsyneladende ikke meget forhandling om prisen, som endte på 3 mia. euro, omkring en snes milliarder kroner. Handlen kom aldrig til afstemning blandt de to selskabers aktionærer. Bemærkelsesværdigt nok blev det besluttet, at indskyderne af den hybride kapital i Tier 1 – altså kapital skudt ind mellem indskud og aktiekapital – mistede deres indskud, mens aktionærerne – som ellers betragtes som mere yderligt placeret – fik en lille smule. Noget tyder dog som sagt på, at de også mistede en væsentlig del af deres værdier. Endelig har myndighederne stillet garantier og kredit til rådighed og beskyttet de nye ejere mod at blive holdt ansvarlig for dispositioner foretaget af de tidligere ejere, selv om de i princippet driver virksomheden videre som del af UBS.

De schweiziske myndigheder synes primært motiveret af at få sagen ud af verden i en fart og at undgå, at uroen kunne svække den schweiziske banksektors omdømme. Men altså ikke uden at efterlade nogle gevaldige ridser i lakken. Den optræden er ikke noget, man ellers forbinder med det ordentlige og stabile Schweiz.

Helt generelt kan man – endnu engang – med rette sætte spørgsmålstegn ved den omfattende regulering, vi har fået af den finansielle sektor. Den tryghed, den skaber, kan meget vel være falsk. Til trods for overvågningen gik SVB ned på grund af et meget banalt problem. Og mens Credit Suisses problemer næppe var banale, så var det også en krise, som pludselig fik lov at eskalere. Samtidig med falsk tryghed skaber overregulering yderligere et “moral hazard”-problem: Hvis myndighederne overvåger bankerne tæt, er det mindre oplagt for kunderne selv at holde øje med, om banken opfører sig for risikabelt. Det gælder især for mindre kunder med indskydergaranti, men også store kunder uden formel beskyttelse kan få forventninger om, at myndighederne alligevel redder stumperne for dem. Og ja: Det kom faktisk også til at ske denne gang. Der blev udspændt en ubegrænset indskydergaranti under SVBs kunder (mange af dem store IT-selskaber), og banken blev tilført ubegrænset likviditet for at stoppe den “bank run”, som blev udløst.

I stedet for de omfattende lag af regulering burde vi have skarp fokus på den ene ting, som virkelig spiller en rolle – nemlig om bankerne har egenkapital nok til, at risici tages for ejernes regning. Og de krav er faktisk også blevet øget – hvorfor banksektoren generelt er meget mere robust end under finanskrisen. Men hvis der er politisk ønske om at øge reguleringen, bør det være ved at stramme egenkapitalkravene. Man bør ved samme lejlighed reducere den straf af egenkapitalfinansiering, som selskabsskatten udgør (og helt perverst i Danmark, hvor der er lagt en ekstra straf-selskabsskat på den finansielle sektor). For min skyld måtte man meget gerne ”veksle” detailregulering til højere kapitalkrav, hvis det skulle være.

Det virkeligt mærkværdige i Schweiz er, at corona både er væsentligt mere udbredt i den italiensktalende del end den fransktalende, som igen har relativt flere tilfælde end den tysktalende, og at dødeligheden er noget højere i den italiensktalende del. De officielle data er her og opdateres dagligt. Per 1. april indikerede de schweiziske sundhedsmyndigheders tal, at 895 var smittede per million indbyggere i den tysktalende del, mens de tilsvarende tal for de fransk- og italiensktalende dele var 2409 og 3965. De tilsvarende dødelighedsrater var 2,1 %, 2,4 % og 3,9 % for den italienske del. Udviklingen er illustreret i figuren nedenfor, der også viser at antallet af tilfælde begyndte at vokse på cirka samme tid i alle tre dele. Det helt store spørgsmål er derfor, hvorfor schweizere i Ticino har så meget større coronadødelighed end i resten af Schweiz.

Allerførst kunne man tro, som problemet er når man forsøger at sammenligne tal på tværs af lande eller vurdere virussens faktiske dødelighed, at man testede mindre i den italienske del end i resten af Schweiz, og at nævneren i den officielle dødelighedsrate (der jo er antal døde delt med antal smittede) var væsentligt lavere. Men her taler alt hvad vi ved om Schweiz imod forklaringen: Der er intet, der peger på at der er store testforskelle på de schweiziske kantoner, og de officielle smitterate er også meget højere i den italiensktalende del. Man kunne også tro, at det fordi der er mindre kapacitet i sundhedsvæsenet i syd end resten af landet, men her taler fakta også imod forklaringen. Den italienske del af Schweiz har endda det største antal læger og flere hospitalssenge per 100.000 indbyggere end gennemsnittet. Om noget er der større kapacitet og bedre mulighed for at teste flere i Ticino end resten af landet. Hvis der er en forskel i kapacitet, trækker den således i retning af, at forskellene i Schweiz undervurderes. Denne bekymrende konklusion understøttes af, at der faktisk er en stærk positiv sammenhæng på tværs af kantonerne mellem antallet af læger og det officielle antal af smittede (r = 0,58).

Nogen kommentatorer har foreslået, at befolkningstæthed er en vigtig parameter, baseret på den intuitive idé om, at jo tættere folk bor på hinanden, jo nemmere smitter de. Den forklaring dur dog heller ikke, når man ser på tværs af Schweiz. I den første figur er det tydeligt, at når man tager hensyn til den italiensk-talende del – den sorte markør – er der ingen klar sammenhæng mellem hverken dødelighedsrater og befolkningstæthed, eller mellem smitterater og tæthed (i den anden figur).

En anden mulig forklaring, som en række kommentatorer har bekymret sig om, er om fattigere dele har mindre såkaldt statskapacitet eller en befolkning, der opfører sig anderledes. Det ser vi på i de næste to figurer, der heller ikke indikerer at det er en forklaring, der kan holde i retten. Figurerne plotter henholdsvis dødelighed og smitterate mod kantonernes bruttonationalprodukt per indbygger.* Selv når man tager hensyn til de to indlysende outliers – den italiensktalende del og byen Basel (BS) – er der ingen klar sammenhæng mellem hverken smitterater eller dødelighed. Økonomi er således ikke en forklaring, ligesom flere tests peger på, at det heller ikke drejer sig om f.eks. økonomisk frihed (fra Avenir Suisse), befolkningsstørrelse eller andelen af ældre i befolkningen.

Forskellene i udbredelsen og dødeligheden af corona i Schweiz er således et virkeligt mysterium. Det er dog et særdeles vigtigt mysterium, da de ’manglende’ sammenhænge på tværs af Schweiz stiller store spørgsmål ved nogle af de forklaringer og forecasts, som nogle kommentatorer har udtrykt for forskelle på tværs af Europa og af verden. Og det er et mysterium, der efterlader os med mulige kulturelle forklaringer: Er de italiensktalende schweizere ligesom italienerne mere tilbøjelige til at kindkysse, stå tæt når de mødes, bo sammen med deres forældre, og slappere når det gælder personlig hygiejne? Eller skal man lede efter en helt anderledes forklaring? Mens vi ikke er sundhedsfaglige eksperter her på stedet, er vores samfundsfaglighed en kompetence, når det gælder at skyde simple forklaringer ned. Og det er åbenbart det tætteste man kan komme på, at forstå de mystiske – men meget store – forskelle på tværs af Schweiz.

* Da der ikke eksisterer prisindeks på kantonniveau i Schweiz har vi valgt at deflatere BNP-tallene med data på kvadratmeterprisen på leje af lejligheder, der giver et rimeligt indtryk af forskelle i leveomkostninger.